对下一步地产走势的思考

01

国家队收购在售新房，做保障房！

这本是一个利好多方的“好政策”，上利“防风险”，中利去库存，下利“保民生”。

但各地信息显示，无法推下去。很简单，算不过帐来！保障房的价格为市场价的5折左右，考虑到管理成本、保本微利，实际收购价格更低。明眼人都知道，这个帐确实算不过来。

那么，为何还要推出这项政策呢？

简单说，就是要通过“预期管理”来托底！因为，长期的“政策市”惯性下，各界对于政府“救市”，有巨大的预期或惯性，但凡有国家或地方的纾困政策，都会被解读为“救市”，从而带来政策驱动型的交易，这对短期市场活跃有相当大的影响，也就平滑了地产下滑的速率。

具体逻辑是，必须要出清巨大的过剩产能。但出清的过程，引起的阵痛太大了，难以承受（因为，老生常谈的是，地产“产业链长、关联度强”）。这个阵痛，一方面是房地产产能去化，带来的上下游阵痛。但更重要的是，2012年以来的金融自由化，对地产泡沫的助推，使得地方（含城投和国企）、金融机构和居民等全社会从加杠杆到去杠杆，阵痛太大了。

但是，巨大的房地产产能，又不得不出清，于是一边出清、一边托底！

大家看到的是，2022年以来的2年半，是“产能出清”与“救市不断”并行的2年半。楼市前端的拿地、开工下跌了60%，后端的销售下跌了50%，其实这就是去产能的过程。

这2年半，也是政策纾困最密集的时期，中原地产研究院统计数据显示，2023年全年房地产政策优化调整累计高达1008次，在2022年历史首次突破1000次后，连续2年维持高位。

图：2022年以来全国地方政策放松省市（备注：以省为单位统计纾困次数）

数据来源：中原研究发展部

最典型的是，不断地强调房地产是支柱产业，满足刚需和改善，退出不合时宜的过时政策，谋划新一轮扩内需政策，以及此次重要会议提出的高质量发展空间还很大等等，诸如此类。

02

大家看重要会议对于房地产的表态，就明白了这一点！

今年4月份的政治局会议，对房地产有一个全新的表态，就是“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”。与之前重要会议有关“供求关系发生重大变化”、“保交楼、保民生、保稳定”、“积极稳妥化解房地产风险”“三大工程”等表述，有较大的基调区别。

这么具体的表述，有一个重要的隐含，就是当前严峻的房地产形势，需要新的托底措施来对冲。也就是，不得不重视巨大的一二手库存所引致的预期悲观、销售下行以及不动产价格阴跌，风险无序扩散。去年底以来，风险扩散加剧，如某某稳健房企暴雷传言，甚至延及部分国企。

在2022-2023年，商品房销售大幅度下跌后，形成了巨大的低基数效应（可谓砸出一个大坑），但今年上半年商品房市场继续下行，百城、百强销售额跌幅在30%-40%。照这么个跌法，没哪个房企能保得住呢？因此，本打算与旧模式划清界限的保障房，不得不调整。

该政策甫一祭出，市场上的“小作文”又多了起来，诸如“新一轮去库存又来了”“数万亿资金的国家队进场了”等等振奋人心的消息不断。研究机构计算出，要让市场库存周期恢复到合理水平（比如18个月），收购存量在售新房/二手房需要花费至少得7万亿左右的资金。

规模是比较大，但如果国家队进场，那就不算大！

因为，上一轮去棚改时期，2014-2020年，PSL投放了2.6万亿，专项债投放了1.4万亿，撬动商业信贷2.3万亿。不仅去化了库存，还带来了史无前例的、全国大范围的房地产热潮。

2016-2020年棚改投资额及资金来源

数据来源：Wind，中金公司研究部

在“政策市”的惯性下、媒体的造势下，各种托底、救市的传闻，导致的结果，就是躺平和摆烂的思维横行，有样学样、相互传染。为啥在2022年“保交楼”之后，5.17又要部署“保交房”？因为，商品房销售下滑，开发商没钱交付了，而责任人正在悠闲地等待政府救助。

如果是数万亿的国家队资金进场，不仅助长了道德风险，纵容了恶人，而且让防范风险的局面、经济转型的局面，更加艰难，甚至积重难返。这次重要会议，将地产问题（防范地产风险）与地方债务风险、中小金融机构风险合并表述，折射出了为何政策保持定力的原因。

03

地产问题，既要看地产本身，即产能过剩、泡沫风险，更多的是在房地产之外：即地产“大而不倒”“容忍不了下跌”形成的隐性担保预期，叠加地方官员“任期制”的短视格局，地产无序繁荣被地方政府、金融机构、投资者集体套利，导致的系统性风险、产业升级倒退。

而这种风险，最终则是由国家来承担！

在严峻复杂的国际环境下（比如脱钩断链、逆全球化），在国内内需疲弱、统一大市场还未形成的情况下，这种风险，已形成了倒逼。重要的是，经过几轮刺激，比如上一轮棚改去库存、债务置换、地方国企城投的资产里，有多少无效的投资和项目，有多少大白象工程，敢不敢在会计上update一下。这意味着，上一轮棚改和去库存的地产妥协空间没有了。

而且，当我们不得不承认涨价才能去库存的残酷逻辑下，现在的地产存量体量，万亿体量资金也无法拉起来。上一轮去库存，政策带头振臂一呼（棚改、去库存等），千军万马跟进来了。现在，振臂一呼，但发现后面却没有人跟，相反抛盘的越来越多。哦，今昔不同往日。

某机构测算新房和二手房去库存周期降至18个月需要7.7万亿的资金

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更关键的，拉起来的后果，将意味着资金流向低效部门，内需更加疲弱，产业升级更加倒退，金融部门的风险敞口更大。当外部环境更不利的时候，巨大的产能和风险将拖垮整个经济体。

每一次货币政策宽松、财政救助，凡是寄托于项目拉动，地产也好、基建也好，红利分配都是不均匀的。扩张性的政策，财政也好、货币也好，最终必然会导致大量的钻空子行为，以及随之而来的收入差距（比如县城婆罗门）。因为，要素市场的发育程度较低，基本上还停留在行政准入阶段。

当基础秩序不完善，快速的、单边的市场化，必然导致“坏的市场经济”。这也是诸如招投标市场，投融资市场，法务审计等咨询领域乱象丛生的根源。这就是为何，此次重要会议对于政府和市场的关系，从10年前的“市场配置资源的决定性作用”换成“必须更好发挥市场机制作用”。

这并不是对市场定位的下调，而是要认识到，政府也好、市场也好，只是资源配置的两只手。“市场的决定性作用”的表述，只适用于特定历史时期和发展阶段。上一个重要会议的2013年，充斥着“市场万能论”。面对问题，政商学三界都在讲，都是市场化不彻底的结果。

好了，这10多年来，市场化不可谓不彻底，金融都自由化了。但是，地产泡沫、收入差距、金融风险、脱实向虚等，哪一个与“彻底的市场化”没关系？当把市场决定论的后半句（即“更好发挥政府的作用”）抛在脑后，当基础秩序本就不佳，结果一定是“坏的市场经济”。

关键是，市场化可能只是个幌子，套利才是目的！

04

过去10年，应该是对市场和政府关系的再认识。因此，此次重要会议提出，“放得活”“管得住”，表述平衡多了，目的也是用好“两只手”。回到存量收购，这一次特别强调，市场化、法制化、商业可持续。而且，2022年底施行”金融16条“以来，一直就是这样的思路。

也就是，市场和政府两只手要平衡，政府要干预，市场要买单，避免道德风险。如果为了地产稳定，始终在乎总量（比如总量不稳，就会通缩），不计成本收购存量，结果一定是坏的市场经济，新一轮的PF差距。话语权不强的绝大多数，以低生育率、躺平来用脚投票。

长痛不如短痛，坚决去化过剩产能，坚定地用托底来缓冲，直至过渡到新模式！

就比如，决定全文对于房地产的详细表述：

• 建立“租购并举”的住房制度

• 加大保障房建设和供给

• 满足多样化改善性需求

• 允许取消或调减住房限购政策

• 改革开发融资方式和商品房预售制度

由此，楼市演进的过程，便是旧式产能逐渐出清，价格阴跌。对于存量不动产，处置的思路很清晰，要么开发商自己开发/销售，要么就卖出去。如果自己不愿意开发，也卖不出去，最后要卖给国企/城投的话，一定是“地板价”。不愿意以“地板价”出售，那就僵在那里。

也叫做博弈。这个过程，仍旧是产能出清、价格阴跌的过程。以2021年最高峰的价格计算，市场价打8折是2022年的地板价，打6折2023年的地板价；2025年，这个地板价还要再打个折扣。这个过程可谓文火慢炖、半渡而击。先知先觉者，跑了；不识时务者，砸在手里了。

真的成了“不动产”！

这样，也就避免了千军万马过独木桥形成的共振效应，在一边去产能、一边托底、一边打造新模式的“文火慢炖、半渡而击”的过程中，实现了新旧模式的转换，或软着陆。大家想想，2022年以来的2年，调整非常激烈（有的人认为是硬着陆），但产业转型的效果是很好的。

楼市也理性了，笔者亲身经历的例子，原来8万元的学qu房，现在降至4万元，很多普通人能买得起了。

阵痛当然是有的，甚至可能要经历相当长的一段阵痛。但站更广阔的视角下，这种阵痛就合理了。改革的收益&成本在代际间非常不公，中老年一辈，充分享受了发展红利（就业不愁，工作压力不大），还能享受到丰厚的退休金、到各地旅游度假，手上有房子，甚至几套房。

资产收入的差距，是当前代际不公的最大原因！

当下出现的内需疲弱、消费降级、生育率下降，拒绝内卷，躺平心态蔓延，崇尚即时消费（而不是大宗消费），都与“代际不公”有极大关系。而且，这种代际不公，正在通过板结的财富代际传递而固化。如此一来，经济转型、产业升级的内需市场、统一大市场就没有了。

这也是为何，数万亿救市的小作文，后面只出来3000亿的再贷款（包含千亿租赁贷款计划）。可谓有所为有所不为，既要托底，即保交房、去库存、筹集保障房，也要继续去产能！